최근 한국 반도체 산업 현황 및 전망
1. D램
최근 들어 외국인들이 특히 하이닉스 주식을 쓸어 담고 있는데, 그 이유를 간접적으로 알 수 있는 게 외국계 증권사와 시장조사기관의 리포트들이라고 생각함. 당장 HBM 수요 비중이 너무 작아서 AI가 메모리 업황에 큰 영향을 못 준다고 생각하는 국내 증권사들과는 달리, 외국계 기관들은 메모리가 AI 시대의 핵심 수혜 종목이라고 생각하고 있음. 정확히 말하면 현재의 엔비디아 GPU의 자리를 메모리, 특히 디램이 상당히 많이 뺏어오리라고 생각함. 관련 내용들을 좀 공유해 봄.
1.1. 시장조사기관 옴디아의 전망
1.2. JP 모건의 북미 마케팅 후기
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메모리 반도체에 대한 시장 심리가 많이 개선되었고, 범용 테크에 대한 관심이 높아지고 있다.
지난 주 미국과 캐나다 투자자들과 미팅을 가졌는데, 북미 투자자들은 하드웨어 테크(특히 메모리 반도체)에 특히 긍정적인 모습을 보였으며, 이는 수요에 대한 부정적인 지표와 메모리 반도체 가격의 지속적인 약세로 인해 신중한 아시아-태평양 지역 투자자들과는 다른 모습이었다.
우리가 만난 대부분의 투자자들은 AI가 구조적인 성장 스토리가 될 것이며, HPC와 자율주행차 같은 비-모바일 어플리케이션의 비중이 증가하여 결국에는 CE 수요 부족을 상쇄할 것으로 예상하고 있다. (이하 중략)
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확실히 빅테크들의 본고장인 북미 투자자들이 AI와 반도체에 대한 투자 인사이트가 훨씬 발빠르고, 또 깨어 있음. 이러한 AI가 이끄는 메모리 반도체의 구조적인 성장 스토리는 이미 지난 4월 미국 IT 시장조사기관인 옴디아가 진작부터 언급(첨부 참조)하던 사항임. 여기에서 주목해야 할 부분이 현재 최악의 실적이나 아직은 낮은 AI용 메모리 비중이 아니라, AI가 결국에는 메모리 반도체의 중장기 구조적인 성장을 이끌 것이라는 공감대임. 즉, 메모리 반도체는 CE 수요 절벽으로 우하향하는 시클리컬 산업이 아니라, AI 덕분에 앞으로도 계속 성장하는 우상향 시클리컬 산업이 될 것이라는 확신임.
메모리 반도체가 지금 다운턴 좀 쎄게 왔다고 해서 일부 사람들의 주장대로 비전 없는 산업이었다면 지나 라몬도 미국 상무부 장관과 제이크 설리번 미국 국가안보보좌관이 핵심 전략 물자라고 콕 찝어서 언급하지도 않았을 것이고, 미국이 YMTC와 CXMT를 제재하지도 않았을 것임. 디스플레이 산업의 BOE처럼 그냥 냅뒀겠지.
기타 자세한 내용은 다음을 참고
https://m.blog.naver.com/timesight/223107464784
1.3. 모건스탠리
1.4. 이러한 AI향 반도체의 수혜를 받는 삼성전자와 하이닉스
6월 19일 삼성증권 SK하이닉스 리포트에 따르면 당장 2분기부터 디램 실적이 강하게 반등하기 시작.
내년 실적 전망치를 8조 1,000억 원으로 기존보다 대폭 상향 조정
삼성전자 역시 하반기에 HBM3 대량 양산 시작으로 AI서버용 메모리 시장에 본격 진입 예상
내년 실적 전망치를 영업이익 기준 41조원으로 기존보다 대폭 상향 조정
이게 전부 다 HBM 등 AI향 초고성능 메모리 수요 덕분. 반면 AI 수혜가 별로 없는 낸드는 실적 개선이 더딜 뿐더러 내년까지도 적자를 벗어나지 못한다고 전망함.
이번 메모리 사이클에서는 AI의 수혜를 받을 수 있는 기업들과 없는 기업들 간의 실적이 크게 갈릴 것
따라서 낸드플래시 기업인 키옥시아와 WD는 AI의 수혜를 못받음.
2. 낸드플래시
2.1. 내년부터 시작될 삼성전자의 낸드 시장 점유율 확대
사람들이 착각하는 게 삼전이 메모리, 특히 낸드에서 치킨게임을 하면 지금 당장 시장점유율이 크게 늘어나는 것으로 착각하는데 전혀 아님. 삼전의 메모리 시장점유율 확대는 빠르면 올해 4분기, 늦어도 내년부터 본격적으로 진행될 것임.
왜냐하면
1. 지금 업체들의 메모리 재고가 너무 많고,
2. 장비 주문부터 반입, 설치, 그리고 본격 가동까지 최소 3분기 정도 시간이 걸리기 때문임.
1번부터 설명하면 막말로 지금 키옥시아의 공장이 완전히 폭파되어 사라져도 당장 낸드 시장점유율이 바뀌는 건 전혀 없음. 왜? 업체들의 재고가 너무 많아서 공장 가동 1년은 안 해도 되는 상황이거든. 그러다 보니 지금의 메모리 시장점유율은 어떤 업체가 저가 떠리로 넘쳐나는 재고를 할인해서 많이 파느냐 마느냐에 따라 점유율이 왔다갔다하는 상황임. 큰 의미가 없음.
그리고 2번은 다른 업체들이 CAPEX를 크게 줄이기 시작한 게 올해부터임. 반대로 삼전은 CAPEX를 거의 안 줄임. 장비 주문을 넣으면 그걸 공장으로 반입해서 설치하고 본격 가동하는 데 최소 3분기 이상의 시간이 걸림. 그 말은 다른 업체들의 CAPEX 삭감이 본격적으로 생산량에 영향을 주기 시작하는 게 빨라야 올해 3분기부터라는 말임.
이 사실들을 종합하면 삼전의 낸드 치킨게임은 크게 2단계로 진행이 됨. 우선 지금 같은 재고가 넘쳐나는 극심한 다운턴 시기에는 점유율을 빼앗기보다는 상대의 재무구조에 타격을 주고, 재고가 다 소진되고 삼전의 CAPEX 투자가 본격적으로 생산량으로 전환되는(반대로 경쟁사들의 자금 부족으로 CAPEX 축소가 생산에 영향을 주기 시작하는) 내년부터는 점유율 빼앗기에 들어가는 것임. 내년부터는 이제 재고가 없으니 당장 물건을 공장에서 찍어내서 파는 것 말고는 점유율을 늘릴 방법이 없거든. 지금 삼전은 치킨게임 1단계를 진행하는 중임.
그래서 첨부한 이베스트, 키움증권 리포트에서도 전부 내년 메모리 업사이클에서 본격적으로 삼전의 메모리, 특히 낸드 점유율 확대가 진행될 것이라는 말임. 아마 내년 이후 25년쯤 되면 디램은 삼전이 40%대 후반 점유율을 회복할 것 같음. 그렇다면 그때 되면 삼전의 낸드 점유율은 어떻게 될까? 그리고 재무구조와 점유율에 큰 타격을 받은 키옥시아/WDC의 미래는 어떻게 될까? 답은 이미 정해져 있음
2.2. 일본 키옥시아와 미국 WD의 낸드 합병 임박
일본 교도통신 "키오시아와 웨스턴디지털 합병 논의 막바지 조율 중" (6월 2일)
https://www.businesspost.co.kr/BP?command=article_view&num=317104
작년 말 기준 키옥시아의 재무 구조는 자기자본 8조 원/부채 20조 원, WDC는 자기자본 15조 원/부채 15조 원임. WDC 낸드 사업부 만의 규모는 그 절반(7.5조 원)이라고 치면 올해 말이 되면 키옥시아 자기자본이 3조 원(부채 20조 원으로 가정하면 부채비율 666%), WDC 낸드 사업부는 자기자본 5조 원(부채 7.5조 원으로 가정하면 부채비율 150%) 정도 남을 것으로 보임. 당장 올해 1분기에만 둘이 합쳐서 자기자본 2조 원이 날아갔음. 낸드 BEP 시점이 내년 상반기에나 가능할 테니 그때까지 자기자본은 더 날아갈 것임.
키옥시아/WDC의 합병은 WDC의 낸드 사업부를 키옥시아가 인수하는 방식이 될 것 같은데, WDC의 사업부 중 일부인 낸드 사업부 자산을 키옥시아에 매각하는 방식이면 기업 간 인수합병이 아니라서 각 국의 반독점법 심사를 받을 필요가 없기 때문임. 그런데 이는 메리츠증권만의 주장이라서 진짜인지는 좀 더 알아봐야 할 듯함.
어쨌거나 둘이 합병하면 겉보기에는 낸드 시장점유율 1등의 절대 강자가 될 것 같은데, 재무 구조를 좀만 까 보면 툭 치면 부러질 것 같은 아주 허약한 상황임. 통합 회사의 재무 구조는 올해 말 기준으로 자기자본 8조 원/부채 27.5조 원으로, 부채비율이 거의 350%에 육박함. 디램 3사 중 재무 구조가 가장 허약한 하닉만 해도 올해 예상되는 적자 10조 원을 감안해도 자기자본 53조 원에 부채비율 80%대로 아주 양호함. 재무 건전성이 경쟁사들 대비 압도적으로 뒤쳐지는 게 키옥시아/WDC 통합 회사의 현실임.
삼전의 메모리, 특히 낸드 점유율 확대는 내년부터 본격적으로 진행될 텐데 당연히 가장 많은 점유율을 뺏길 건 캐시카우 디램도 없고, 재무 구조도 가장 허약하고, 공정기술 경쟁에서도 뒤쳐지기 시작한 키옥시아/WDC가 될 수밖에 없음. 특히 재무 구조가 저 따위면 신규 회사채 조달조차 어려울 수밖에 없음. 키옥시아/WDC가 버티는 유일한 이유가 높은 합산 점유율에 따른 규모의 경제임을 감안하면 그 유일한 무기를 머지 않아 삼전에 뺏기게 될 것임. 그러면 설령 이번 다운턴 때 살아 남아도 다음 다운턴에서는 버틸 수가 없게 됨. 삼전이 그냥 툭 치기만 해도 죽게 되는 상황임.
얘네들이 지금 이렇게 합병에 목을 메는 건 합병 그 자체가 아닌 IPO에 목적이 있다고 판단됨. WDC 주요 투자자인 엘리엇도 그렇고, 키옥시아 대주주인 베인캐피탈도 돌아가는 꼴을 보니 회사 망하게 생겼으니 지금 어떻게든 합병하고 IPO를 해서 투자금 회수하고 빤스런 하겠다는 것임. 그리고 IPO 과정에서 키옥시아/WDC도 자금 조달을 하면 그나마 좀 더 버틸 수 있고 말이지.
이번 합병 건으로 호들갑 떠는 사람들이 참 한심한 게 키옥시아/WDC가 합병하면 낸드 점유율 1등 되니까 삼전과 하닉은 위기라고하는데, 아니 그러면 진작에 합병하면 더 좋았는데 왜 굳이 지금 합치냐는 것에 대한 고민이 별로 없다는 점임. 몇년 전부터도 이미 둘의 점유율을 합치면 업계 1등이었음. 어차피 둘이 사실상 한 회사라서 합병 리스크도 작다는 걸 다들 아는데 그러면 진작부터 합치면 더 좋았을 걸 왜 극심한 다운턴으로 분기에 적자가 조 단위로 나는 지금 같은 시기에 굳이 합병한다고 하는 걸까? 이유는 IPO밖에 없기 때문
그런데 얘네들이 IPO를 하려는 목적이 너무나도 뻔하기 때문에 IPO는 실패할 것이라고 생각함. 머지 않아 망할 회사 투자금 회수하려고 IPO 하는 게 눈에 뻔히 보이는데 이 회사 주식을 대체 누가 사주겠음? 예전처럼 눈 먼 유동성이 넘치는 시기도 아니고 말이지. 키옥시아 IPO가 그동안 괜히 계속 실패했던 게 아님. 결국에 이 회사의 운명은 마이크론에 인수되는 것 밖에는 없다고 생각함. 결론적으로 이번의 극심한 다운턴으로 낸드도 이제 삼하마 3자 독과점화로 가는 돌이킬 수 없는 수순에 들어갔다고 생각함. 키옥시아/WDC 합병은 그것을 위한 중간 수순일 뿐임.
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요약
1. 최근 주요 시장조사기관에서 D램 수요가 바닥을 찍고 반등하기 시작했다는 전망을 내놓는 중, 가장 큰 이유는 AI
2. 현재 AI와 관련 메모리 반도체는 HBM인데 현재 이 시장은 삼성 - 하이닉스가 독점 중, 특히 하이닉스가 가장 앞서나가는 중
3. 최근 증권가에서 삼성-하이닉스의 실적 전망을 상향 조정 한 이유는 이것에 있음.
4. 다만 낸드의 경우 AI의 수혜를 현재로서는 받지 못함. 즉 오직 낸드만 생산하는 키옥시아-WD와는 관련이 없음
5. 삼성의 낸드시장 치킨게임은 빠르면 올해 4분기에서 늦어도 내년 상반기 부터 반영될 예정
6. 키옥시아-WD는 이를 버텨낼 재간이 없음. 기술력도 재무구조도 모두 압도적 열세를 보임
7. 최근 키옥시아와 WD는 이러한 상황을 극복하고자 합병을 추진하고 있고 조만간 합병이 발표될 예정으로 보임
8. 그러나 이 둘의 합병에 대한 메리트는 없음.
9. 왜냐하면 보통 동일한 시장의 두 회사가 합병할 경우 연구개발 및 생산을 통합해서 관련 비용을 축소할 수 있는 장점이 있는데 이미 두 회사는 예전부터 공동으로 하고 있기 때문
10. 결국 합병 목적은 WD와 키옥시아의 주요 투자자인 엘리엇과 베인 캐피털이 IPO를 통해 투자금을 회수하려는 것일게 뻔함
11. 하지만 시장 투자자들은 키옥시아의 기술적, 재정적 불리함을 인지하고 있으므로 IPO는 실패할 것.
12. 이러나 저러나 종국에는 마이크론으로 인수합병되는 것외엔 답이 안나옴. 낸드 시장 역시 종국에는 디램처럼 3사 독과점으로 자리 잡을 것
출처 : 갤럭시 갤러리 '뿌잉'님
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